Strategy (ранее MicroStrategy) — компания по разработке программного обеспечения для бизнес-аналитики, ставшая де-факто инструментом для удержания биткоина, — теперь контролирует приблизительно 526 000 BTC на сумму свыше $33 млрд по цене $63 000 за монету. Это 2,4% от максимального предложения биткоина в 21 миллион, которое когда-либо будет существовать. Ни одна корпоративная структура в истории не удерживала такой концентрации единственного товарного актива относительно его общего предложения.
Как Strategy накапливает: сценарий ATM
Strategy использует сочетание выпуска конвертируемых облигаций и эмиссии акций по рыночной цене (at-the-market, ATM) для привлечения капитала на покупку биткоина. Механика такова: выпустить акции с премией к NAV биткоина, использовать вырученные средства для покупки большего количества биткоина, что увеличивает NAV, что оправдывает продолжение эмиссии. Этот маховик работает до тех пор, пока:
- MSTR торгуется с премией к своему биткоин-NAV (сейчас так и есть, на уровне ~1,6× NAV)
- Цена биткоина остаётся выше средней стоимости покупки Strategy (~$36 800)
- Сроки погашения долга не вынуждают продавать на медвежьем рынке
Премия к NAV: почему кто-то покупает MSTR вместо IBIT
MSTR торгуется с устойчивой премией к спотовым биткоин-ETF, таким как IBIT. Тезис в пользу удержания MSTR вместо ETF: (1) у MSTR есть потенциал роста акций сверх его биткоин-активов за счёт программного бизнеса; (2) аккретивное размытие в ATM-модели может со временем увеличивать количество BTC на акцию; (3) MSTR имеет право на включение в фондовые индексы и может удерживаться на счетах, которые не имеют доступа к ETF.
«Strategy убедила Уолл-стрит дать ей бесплатный колл-опцион на биткоин, используя их собственный капитал». — широко цитируемый анализ в обсуждении механики Strategy на r/Bitcoin
Риск концентрации: что означает просадка BTC на 50%
При цене BTC в $31 500 (на 50% ниже текущей) биткоин-активы Strategy падают до ~$16,5 млрд, в то время как её долговые обязательства остаются номинально фиксированными. Компания удерживает приблизительно $8,2 млрд в конвертируемых облигациях с различными сроками погашения вплоть до 2030 года. Затяжной медвежий рынок не обязательно вынуждает к ликвидации — до тех пор, пока Strategy может обслуживать графики выплаты процентов и погашения без продажи BTC. У долговых рынков будет своё мнение на этот счёт к моменту погашения.
Кто копирует этот сценарий?
Шаблон Strategy был воспроизведён десятками более мелких компаний: Metaplanet (Япония), Twenty One Capital и множеством инструментов с микрокапитализацией. По последним подсчётам, публично торгуемые компании в совокупности удерживают приблизительно 780 000 BTC. Ветка о корпоративных резервах на r/Bitcoin ведёт постоянно обновляемый список.
